郑秉文：社会保险基金投资体制“2011改革”无果而终的经验教训与前景分析

◆《战略与管理》杂志授权发布，转载需取得授权

编者按：中国社会保障制度建立只有20多年的时间，还处于不断完善的过程之中，很多配套制度还没有建立起来。其中，投资体制始终缺位，规模庞大的社会保险基金和养老保险基金只能躺在银行里睡大觉，跑不赢通货膨胀，多年来处于贬值风险之中，与实行市场化投资的全国社保基金理事会相比，收益率相差更是十分悬殊，潜在损失巨大。2010年底，郑秉文撰写的研究报告得到了中央领导同志的批示，由此启动了投资体制改革，但由于种种原因，“2011改革”无果而终。本刊邀请这轮改革的文案参与者之一郑秉文教授撰写了这篇文章，旨在对这轮改革的前后经过和来龙去脉留下回忆，对其中的经验教训和重大启示做出归纳总结，对当前“全面深化改革”的背景下如何贯彻落实十八届三中全会提出的“推进基金市场化、多元化投资运营”的战略部署提出政策建议。

一、引子：改革达成共识

中国社会保险基金规模持续增长[1]：1993年社会保险基金所有收入规模仅为461亿元（不含系统统筹部分）[2]，累计结存仅为288亿元（包括购买国家特种债券部分），而2013年收入达3.3万亿元，累计结余4.77亿元（含城乡养老）[3]，分别增长了72倍和157倍。城镇职工基本养老保险基金规模的增长幅度更令人叹为观止，1990年收入仅为179亿元，滚存结余只有98亿元，而2013年则分别高达22680亿元和28269亿元[4]，分别增长了126倍和288倍。

但是，包括基本养老保险基金在内的社会保险基金投资运营体制却始终没有任何改变，与基金增长幅度相比，与国外投资体制相比，都显得严重滞后。截止2013年12月31日，虽然全国社会保险基金累计资产总额已达4.77万亿元，占当年GDP高达8.3%，但由于多元化和市场化的投资体制没有建立起来，绝大部分基金作为财政专户存款“趟”在银行里“睡大觉”，购买国债和委托投资的合计仅为711亿元，还不到资产总额的零头[5]。由于市场化和专业化的投资运营难以建立起来，基金保值增值能力很差，长期以来年均收益率为同期银行活期存款利息，还不到2%[6]，1993-2012年中国CPI年均复合增长率高达4.8%[7]，明显处于贬值风险之中，基金缩水成为常态，并且，重要的是，低于实行市场化投资运营的企业年金基金收益率（2007-2012年投资收益率几何平均值8.35%）[8]，还低于全国社保基金理事会的收益率（年均收益率9.02%）[9]，更远远低于社会平均工资增长率（20年来城镇社会平均工资增长率14.85%）[10]，造成了巨大的资源浪费和天量的福利损失。以上这四个参照下的损失量化分别为：

第一，以通胀率（CPI）作为基准，20年来贬值将近千亿元；

第二，以企业年金基金投资收益率为参考基准，损失将高达3277亿元；

第三，以全国社会保障基金投资收益为参考基准，潜在损失将近5500亿元；

第四，以社平工资增长率作为其潜在收益率，20年来的福利损失将高达1.3万亿元。

上述天量损失的危害，主要表现在它将侵蚀未来基本养老保险制度的支付能力，为增加各级政府财政负担埋下了定时炸弹，等于是将损失转嫁给了各级财政，最终，羊毛出在羊身上，受损的还是纳税人和全体国民。2013年12月审计署公布的“全国政府性债务审计结果”明白无误地告诉人们，在30.2万亿的政府性债务中，地方债占大头，在中国社保统筹层次十分低下的条件下，收益率如果也十分低下，那无疑将会加大地方债务的压力；其实，在1998-2013年各级财政向基本养老保险制度转移支付的18339亿元里[11]，中央财政是占大头的，地方只是一个零头，这就是说，基金投资收益率低下，对中央财政的压力更大。

本来，中国人口老龄化趋势十分严峻，近年来，国内几个团队所做的养老保险制度隐性债务测算结果都触目惊心：

2012年6月，曹远征教授（中国银行首席经济学家）领导的团队给出的测算结果是[12]：2013年中国养老金隐性债务将高达18.3万亿元；

2012年12月，马骏教授（德意志银行大中华区首席经济学家）领导的研究小组做的国家资产负债表显示[13]：中国城镇企业职工基本养老保险制度今天已有缺口，如果假定财政补贴保持2011年的水平不变，其累计结余将于2022年消耗贻尽，此后便处于负债的状态，2013-2050年的累计缺口现值将相当于2011年GDP的83%（其中含机关事业单位的14%），而2011年的GDP为45万亿元，即2013-2050年的累计缺口现值应当是37万亿元；

2013年11月，郑伟教授（北京大学经济学院）等人的测算结果是[14]：养老保险基金将于2037年出现收支缺口，2048年养老保险基金将耗尽枯竭，2010-2100年90年期间的基金综合精算缺口将超过12%；

2013年12月，李扬教授（中国社会科学院）领导的团队做出的资产负债表测算结果显示[15]：2023年城镇企业职工（含机关事业单位）基本养老保险将出现收不抵支，2029年累计结余将消耗殆尽，2050年累计缺口将达802万亿元，占当年GDP的91%，当年养老金总支出（包括职工和居民养老保险）占GDP将达11.85%。

2014年6月，魏吉漳博士对城镇企业职工基本养老保险的历史债务做了测算[16]，其结果是，以2012年为基准，社会统筹账户的隐性债务为83.6万亿，个人账户的隐性债务为2.6万亿，合计城镇职工基本养老保险统账结合制度下的隐性债务为86.2万亿，占2012年GDP的比率为166%。

由此，基本养老保险基金保值增值的任务非常迫切，因为投资体制改革可提高支付能力，缓解债务压力，党中央和中央政府数次提出基本养老保险基金在内的社会保险基金投资管理体制改革：

《十二五规划纲要》明确提出：要积极稳妥推进养老基金投资运营；

十八大报告指出：建立社会保险基金投资运营制度，确保基金安全和保值增值；

十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》再次指出：加强社会保险基金投资管理和监督，推进基金市场化、多元化投资运营。

可以说，社会保险基金和养老保险基金不是需不需要投资体制改革的问题，而是如何改革、何时再次启动改革的问题。改革已经达成共识。

2013年新一届政府刚刚成立不久，人力资源和社会保障部等部门就联合启动了养老保险顶层设计的平行研究。国内四支研究团队应邀参加并提交了研究成果[17]。这四个平行研究几乎都主张尽快实施“名义账户”，同时，基本上都主张尽快改革投资体制，摈弃存银行的传统做法。这两点共识后来十八届三中全通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中都予以明确下来，为2014年社保改革指明了方向。

那么，如何看待下一阶段社会保险基金投资体制改革？

这要从四年前启动的“2011改革”开始说起。

二、“2011改革”的过程：初衷与结果背离的巧合

“2011改革”的改革过程和大事记基本如下：

2010年10月，我撰写的一个关于社会保险基金投资体制市场化改革和化解贬值风险的研究报告获得中央领导同志的批示。

2011年3月17日，改革的案头工作正式启动：人力资源和社会保障部基金监督司主要领导召集九名学者开会，在传达完领导同志批示之后对改革投资体制问题进行了研讨。为使中央领导同志便于了解，司领导决定将世界各国的投资体制分为“政府部门投资运营模式”、“专门机构投资运营模式”和“市场机构投资运营模式”等三种，并据此分成3个小组，每个小组负责撰写一个模式，两周后交稿。我和齐传钧博士一组，可能是由于我在拉美所工作的原因，承担的是撰写“市场机构投资运营模式”，评论人由韬睿惠悦（Towers Watson）的冼懿敏（Yvonne Sin）和徐建红担任。

2011年3-5月，上述三个投资模式均得到了充分的可行性研究并形成报告。其中，“专门机构投资运营模式”受到青睐；不出所料，有关领导决定成立专门机构负责基本养老保险基金投资事宜。

2011年6-10月，有关决策部门对选择“专门机构投资运营模式”的认识取得一致，筹建专门机构投资运营正式开始，相关工作也开始进行。

2011年11月，新任证监会主席郭树清开始发表言论，大力倡导和推进养老金和住房公积金进入资本市场，提高收益率，进而掀起养老金入市的舆论攻势。媒体开始炒作养老金入市，主张与反对两种意见同时出现。

2011年12月20日，全国社保基金理事会戴相龙理事长应邀参加中国社科院世界社保研究中心举办的《中国养老金发展报告2011》发布式暨“欧债危机与养老金改革”国际研讨会，在其发表的主旨演讲中呼吁正确对待养老金投资体制改革[18]；会上发布我主编的《中国养老金发展报告2011》，认为，欧债危机中有养老金等福利刚性的因素。

2011年12月21日晚上，我应邀到央视参加“新闻1+1”栏目的访谈，就20日发布《中国养老金发展报告2011》的内容和养老金入市问题发表看法，并对基本养老保险基金投资体制应尽快进行市场化、多元化和国际化的改革取向和国际发展趋势发表了个人观点，认为改革是大势所趋，势在必行，并对上海等有关媒体人士和媒体存在的普遍担心问题做了回应。

2012年2月2日，由于网络媒体对养老金投资体制改革一直以来争议非常大，非常激烈，养老金入市血本无归的声音不绝于耳，反对的声音十分激烈，甚至呈白热化程度，决策层最终决定，拟议半年多“专门机构投资运营模式”决定暂时放一放。

2012年3月20日，全国社保基金理事会官网公布，经国务院批准，广东省千亿基本养老保险基金委托其投资运营的协议正式签字[19]。至此，从一年前人力资源和社会保障部基金监督司召集学者开会和启动案头工作开始，投资体制改革的进程就告一段落。

当时我们就曾议论到，考虑到十八将要召开、新政府领导集体将要建立、三中全会需要部署未来10年改革蓝图等一系列因素的时间排序，社会保险基金投资体制改革这件事再要是“捡起来”，大约需要3-4年的时间，也就是到2015-2016年了。

上述回顾可看出，2011年启动的改革方案是新建投资机构，